投資要點：

強組織力下的供應鏈體系賦予公司總成本優勢與快速適應渠道變革的能力。產品與渠道雙輪驅動的戰略下，“高品質+高性價比”的產品力、多品類大單品帶來的品牌力有望推動公司全渠道進一步快速擴張。

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多產品與全渠道帶動快速擴張

公司專注七大零食品類的生產與銷售，2023 年上半年辣鹵零食銷售額占比40%、新增核心品類蛋類零食同比增速超500%。產品與渠道雙輪驅動戰略轉型成果初顯，2022 年電商、零食量販等渠道增長顯著，2023 年上半年收入18.94 億元，同比增長56.54%，歸母凈利潤2.46 億元，同比增長90.69%。

零食行業渠道變革與市場下沉共振

2022 年我國人均零食消費量價與全球市場比較均有接近1 倍的差距，國內企業較有優勢的中式零食增速預期更高而集中度更低。我們測算今年以來下沉市場恢復優于市場整體，體現在2023Q1 以農民工行業分布占比進行加權計算得到的GDP 增速5.32%，高于整體增速（4.5%），而適應下沉市場的零食量販業態等業態也在今年延續高增，推動零食行業渠道結構變革，帶動中式小零食持續高增，我們測算至2027 年全國量販門店或接近8 萬家。

公司核心競爭力：產品與渠道共驅增長

強組織力帶動強經營能力，支撐戰略落地。產品端：多品牌+核心大單品戰略，聚焦七大品類打造規模優勢，全產業鏈布局+95%自產保障品質，多品類克均價格低于同行。渠道端：發力經銷并迅速反應開拓新渠道，全渠道增速快且費用結構優化。22 年轉型成果顯現，經銷及其他渠道、電商渠道分別同增41.81%/201.38%，19-22 年CAGR 分別為36.26%/81.3%，23 年5月零食量販、線上渠道月銷已分別超過7000 萬、8000 萬。

盈利預測、估值與評級

我們預計公司2023-2025 年營業收入分別為39.15/49.90/61.78 億元，同比增長35.29%/27.47%/23.80%，對應三年CAGR 為28.77%，歸母凈利潤分別為5.06/6.53/8.26 億元，同比增長67.75%/29.07%/26.54%，對應三年CAGR 為39.93%，EPS 分別為2.58/3.33/4.21 元。FCFF 絕對估值法測得公司每股價值99.10 元，可比公司2024 年平均PE17.18 倍，鑒于公司強組織力支撐快速增長、渠道與產品雙輪驅動的戰略效果已初現，綜合絕對估值法和相對估值法，我們給予公司24 年30 倍PE，目標價99.9 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示：渠道拓展不及預期；成本波動；行業競爭加劇；食品安全風險