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事件：2023 年8 月31 日公司發(fā)布半年度業(yè)績(jī)報(bào)告。2023H1 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1370 億元，同比+23.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)122 億元，同比+12.9%。

營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，盈利能力略承壓：2023H1 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1370 億元，同比+23.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)122 億元，同比+12.9%；歸母凈利潤(rùn)增速低于營(yíng)收增速，主要原因?yàn)榍捌诘屠麧?rùn)項(xiàng)目成為結(jié)轉(zhuǎn)主力，導(dǎo)致毛利率水平下降。公司2023H1 毛利率為21.3%，較上年同期下降4.26pct，較2022 年下降0.72pct。2023H1 歸母凈利率為8.9%，較上年同期降低0.9pct，較2022 年提升2.4pct。

銷售表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)整體表現(xiàn)，核心城市貢獻(xiàn)提升：2023 年上半年公司實(shí)現(xiàn)簽約金額2368 億元，同比+12.7%；簽約面積1383 萬(wàn)平米，同比+5.8%。其中核心城市貢獻(xiàn)度提升，38 個(gè)核心城市銷售貢獻(xiàn)為87%，同比提升8 個(gè)百分點(diǎn)。整體來看，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023 年1-6 月商品房銷售額累計(jì)同比-4.5%；根據(jù)克爾瑞統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2023 年1-6 月TOP10 房企累計(jì)銷售金額同比+4.9%；公司2023H1 銷售表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)整體表現(xiàn)，亦優(yōu)于同業(yè)TOP10 企業(yè)整體表現(xiàn)。2023H1 簽約單價(jià)為17123 元/平米，同比+6.5%，較2022 年全年提升2.9%，主要原因可能是公司在核心高能級(jí)城市銷售占比提升所致。

投資聚焦核心城市，土地儲(chǔ)備充裕：公司2023H1 拓展項(xiàng)目41 個(gè)，新增容積率面積385 萬(wàn)平米，拓展金額共709 億元，拿地強(qiáng)度（拿地金額/銷售金額）29.9%，較2022 年全年有所下降（2022 年為35.3%），拿地均價(jià)18416 元/平米，同比+25.0%。在城市分化加劇的背景下，公司在投資端更加聚焦城市深耕，在38 個(gè)核心城市拓展金額占比達(dá)到99%，較去年同期提升9pct，儲(chǔ)備質(zhì)量有較為明顯的提升。截止2023 年半年度末，公司可售容積率面積1.8 億平米，待開發(fā)面積5918 萬(wàn)平米，土地儲(chǔ)備充裕，可滿足公司未來2-3 年的開發(fā)需求。

財(cái)務(wù)穩(wěn)健，“三道紅線”穩(wěn)居綠檔：截止2023 年半年度末，公司扣除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率為65.31%、凈負(fù)債率為63.06%、現(xiàn)金短債比為1.38，各項(xiàng)指標(biāo)仍符合“三道紅線”中綠檔企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)合理，一年內(nèi)到期的債務(wù)占有息負(fù)債比重為18.6%，短期償債壓力可控。在資金回籠方面，公司加強(qiáng)按揭端溝通管理，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)回籠金額2273 億元，回籠率96%。資金儲(chǔ)備方面，截止報(bào)告期末公司在手貨幣資金1486 億元，占總資產(chǎn)比重在10%左右，資金較為充裕。

融資渠道暢通，綜合融資成本進(jìn)一步優(yōu)化：依托穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，公司在融資端優(yōu)勢(shì)突出，融資渠道多元且暢通，2023H1 銀行貸款與直接融資比重為86%，綜合融資成本約3.73%，較年初進(jìn)一步下降19bp；截止報(bào)告期末，公司有息負(fù)債規(guī)模為3564 億元，較期初減少250 億元。

投資建議：得益于在核心城市的提前布局，公司在行業(yè)銷售下行周期仍然保持優(yōu)于行業(yè)平均的銷售表現(xiàn)。在投資端能保持投資定力，進(jìn)一步聚焦城市深耕，補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土地。作為龍頭國(guó)央企，公司在經(jīng)營(yíng)持續(xù)保持穩(wěn)健，在融資端具備較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，綜合融資成本持續(xù)優(yōu)化。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3403/3609/3745 億元，歸母凈利潤(rùn)211/224/234 億元。對(duì)應(yīng)PE 分別為8.10/7.61/7.28 倍，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)銷售不及預(yù)期，行業(yè)政策超預(yù)期收緊，行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)加劇