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23Q2 收入、利潤仍然承壓。公司23H1 實現收入129.66 億元，同比-4.19%，歸母凈利潤30.96 億元，同比-8.76%，扣非歸母凈利潤29.7 億元，同比-9.79%，經營性現金流量凈額25.87 億元，同比+107.49%。其中23Q2 收入59.85 億元，同比-5.34%，歸母凈利潤13.81 億元，同比-11.74%，扣非歸母凈利潤13.29 億元，同比-11.49%，經營性現金流量凈額15.24 億元，同比-34.57%。我們認為公司上半年收入、業績表現承壓，主要還是在于餐飲恢復較慢、行業競爭激勵、部分原材料仍在高位等原因所致。公司也在加快在產品、渠道、終端建設等全面變革，推動員工、銷售人員、經銷商一同轉變思想，爭奪市場機會，通過切實有效的變革，重新獲得新優勢。

23Q2 扣非后歸母凈利率同比-1.54pct。23H1 公司毛利率為35.91%，同比-0.72pct，毛利率尚未修復到正常水平，我們預計主要系部分原材料仍在高位所致，但同時價格走勢已經向下，期待公司后續毛利率逐漸回升；銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為5.39%/4.55%/-2.12%，同比變化分別為+0.3pct/+0.19pct/+0.24pct；扣非歸母凈利率為22.91%，同比-1.42pct。單季度看，23Q2 公司毛利率為34.73%，同比-0.14pct；銷售費用率/管理費用率/ 財務費用率分別為5.57%/4.72%/-2.79% ， 同比變化分別為+0.89pct/-0.14pct/+0.61pct；扣非后歸母凈利率為22.21%，同比-1.54pct。

23Q2 其他產品實現正增長。23H1 各產品的營收/增速（Q1 增速、Q2 增速）分別為醬油67.98 億元/-9.28%（-8.94%、-9.68%）、調味醬13.37 億元/-5.96%（-6.77%、-4.89%）、蠔油21.97 億元/-0.53%（3.32%、-4.59%）、其他產品17.55 億元/12.19%（13.75%、10.69%）。

23Q2 西部區域營收實現正增長。23Q2 公司線下、線上渠道營收/增速分別為53.53 億元/-5.47%、2.28 億元/-6.35%。分區域看，23Q2 東部、南部、中部、北部、西部營收/增速分別為10.29 億元/-7.77%、11.53 億元/-7.03%、12.51億元/-0.28%、14.17 億元/-10.33%、7.3 億元/2.17%。上半年，經銷商數量凈減少416 家至6756 家。

盈利預測與估值。我們預計公司23-25 年EPS 分別為1.13/1.29/1.52 元，相關可比公司23 年PE 在33-76 倍?？紤]到公司作為行業絕對龍頭，品牌、渠道、產品力都極其優秀，且在不斷加強，給予公司23 年40-50 倍PE，對應合理價值區間45.2-56.5 元，給予“優于大市”評級。

風險提示。餐飲行業景氣下滑；原材料價格波動影響；行業競爭加劇等。