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投資要點

安徽經濟發展活力釋放，本土品牌受益消費升級。安徽處于長三角承東啟西戰略位置，近年來新能源汽車產業快速崛起，經濟大盤穩定，2021年GDP 增速高于全國平均，良好的經濟發展潛力為安徽省白酒消費提檔升級提供核心動力。2021 年安徽省白酒市場規模超300 億元，省內白酒主流價格也逐步攀升至100-200 元，消費升級趨勢明顯。本土“徽酒四金花”占據50%以上市場份額，在中高端、次高端價格帶優勢明顯。

公司概況：歷史底蘊深厚，騰飛進行時：1）蟄伏蓄勢（1997 年以前）：

1955 年佛子嶺酒廠成立，1994 年改為“迎駕”。2）破繭重生（1997-2012年）：2003 年推出迎駕之星系列，銀星高峰時期在合肥地區銷售額達6億元。3）短暫調整（2012-2015 年）：行業深度調整期，公司受到一定影響。4）轉折騰飛（2015 年至今）： 2015 年上市，同年推出生態洞藏系列產品，2021 年公司總營收突破40 億元。

核心競爭力：產品結構優化，渠道利潤豐厚。1）品牌端：生態典范，打造獨特品牌印記。自然條件得天獨厚，生態釀酒建立差異化品類優勢，品牌價值持續攀升。2）產品端：洞藏系列恰逢其時，勢能已成再延續。

產品矩陣完善，百年迎駕系列瞄準大眾市場；洞藏系列為主力放量產品，橫跨兩大價格帶；超高端產品迎駕大師版拉升品牌高度。公司將資源重點傾斜洞藏系列，逐步上調價格穩定價盤，通過渠道鋪設和品牌營銷推動高速成長。經過市場培育期，洞藏系列已成為10 億元+產品，占中高檔產品比重過半，2017-2021 年中高檔產品收入CAGR=15.87%。3）渠道端：扁平化逐步加深，增厚渠道利潤。通過小商制+渠道下沉+多渠道模式，加強渠道掌控力。針對洞藏系列設立銷售公司，加大市場費用投放，2022 年洞6 單瓶利潤約10 元，對比競品仍有優勢，銷售推力充足。

市場布局：精耕省內市場，打開增長空間。公司精耕六安、合肥、淮南地區，省內空間廣闊。六安作為大本營市場占有絕對優勢，2021 年公司六安銷售收入約8 億元。合肥作為全省白酒銷售和消費風向標，仍有較大市場空間。我們預計省內市場2022-2025 年收入增長中樞在15%+，收入CAGR=23%，占比持續提升。省外主要市場蘇滬區域收入較為穩定，預計保持良性，我們預計2022-2025 年收入CAGR=6.5%。

盈利預測與投資評級：我們預測2022-24 年歸母凈利潤17/22/26 億元，分別同比+26%/25%/20%，對應PE 為26/21/18X。洞藏系列快速放量，勢能向上，綜合考慮可比公司平均估值及公司競爭優勢，我們給予23 年25 倍市盈率，對應股價為67.75 元，首次覆蓋，予以“買入”評級。

風險提示：經濟環境疲軟、疫情反復風險、食品安全問題