競爭格局清晰， 公司位居龍頭

鈦合金作為一種高性能新型材料，已廣泛用于航空、航天、船舶及化工、電力等民用領域。作為全球少數具有完整鈦工業體系的國家，我國鈦材已連續多年保持凈出口，但高端鈦材仍供不應求，甚至需要進口。國內軍用高端鈦材市場參與者主要為寶鈦股份（全譜系）、西部超導（棒材、絲材）和西部材料（板材、管材、棒材）三家。2021 年寶鈦股份營收52.46億元，鈦材銷量約2.7 萬噸，處于行業龍頭地位。

(相關資料圖)

鈦材性能優異，航空航天帶動廣闊市場需求

鈦合金性能優異，在全球范圍廣泛應用于航空航天裝備，鈦材用量隨裝備升級持續提升。在軍用飛機方面，戰斗機鈦合金用量占比從F18 的15%增至F35 的27%；民用飛機方面，空客的鈦合金占比從A320 的4.5%增至A380 的10%，波音從B707 的0.5%增至B787 的14%。航空發動機也呈現類似趨勢：軍用航發的鈦合金占比從F101 的20%增至F119 的39%，民用航發從CF6的27%增至GE90 的40%。我們預計“十四五”期間軍機機身鈦合金年均需求10978 噸，軍機發動機鈦合金年均需求7929 噸，民機鈦合金年均需求28651 噸，民機發動機鈦合金年均需求24690 噸，僅航空領域年均市場需求超7 萬噸。

寶鈦作為核心軍品鈦材供應商，也是C919 民機鈦材核心供應商。國外市場方面，根據《華爾街日報》和財聯社報道，今年以來波音、空客均表示將停止從俄羅斯進口鈦材。公司已通過波音、空客等多家國際航空公司的質量體系和產品認證，且常年有業務往來，有望承接增量訂單。此外，鈦材還用于導彈、火箭、深海等軍品領域。根據中關村在線，民用鈦材也已經用在Apple Watch Ultra，行業存在廣闊市場空間。

財務指標持續改善，規模效應優勢凸顯

受益于行業需求旺盛，寶鈦近幾年進入增長快車道：公司營收從2017 年的28.76 億元增至2021 年的52.46 億元，CAGR為16%，同期歸母凈利潤從0.21 億元增至5.60 億元，CAGR 高達127%，利潤增速顯著高于營收。毛利率保持穩步上升，從2017 年18.82%增至2021 年的23.27%，22H1 進一步增至24.23%，盈利能力逐步提高，規模效應明顯。費用率呈逐年下降趨勢，整體費用率從2017 年的12.15%下降至2021 年的6.37%。

產品產銷兩旺，募投項目突破產能瓶頸

公司的產能利用率和產銷率均保持較高水平。2021 年公司設計產能2 萬噸，實際產能3.09 萬噸，產量2.78 萬噸，產能利用率達到90%。2022 年前三季度鈦產品產量達2.47 萬噸，銷量2.43 萬噸，均較上年同期增長24%。由于采取以銷定產的銷售模式，2017 年以來公司產銷率一直保持100%左右水平。

2020 年公司募集20.05 億元用于項目擴建，各類鈦材合計新增產能1.74 萬噸，預計明年項目投產，公司率先突破產能瓶頸，帶動營收規模進一步提升。

投資建議

公司作為國內鈦合金龍頭，近年來持續保持產銷兩旺，產品結構改善疊加規模效應，盈利能力逐年提高。波音、空客陸續表示將停止從俄羅斯進口鈦材，公司出口市場空間可觀。此外，募投項目進一步突破產能瓶頸，預計公司將保持較高增速。我們預計2022-2024 年分別實現營業收入57.27/73.42/93.97 億元，同比增長9.2%/28.2%/28%,歸母凈利潤6.40/9.70/13.34 億元， 同比增長

14.2%/51.6%/37.6%，EPS 為1.34/2.03/2.79 元，對應2022年12 月6 日43.46 元/股收盤價，PE 分別為32/21/16 倍。

首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示

疫情影響新增產能建設和釋放進度不及預期的風險；“ 十四五”裝備更新存在不及預期的風險；上游原材料價格波動影響生產的風險等。